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上市前教育企业如何进行资本运作

时间:2017-06-29 资本运作 我要投稿

  引导语:运营风险管理所谓运营风险是指企业在运营过程中,由于外部环境的复杂性和变动性以及主体对环境的认知能力和适应能力的有限性,而导致的运营失败或使运营活动达不到预期的目标的可能性及其损失。

  教育行业的资本途径

  前期的融资路径:包括种子、天使、A轮、B轮和C轮等。

  后期的融资路径:

  IPO:上主板,创业板,中小板,借壳(例如昂立,但多数教育企业存在法律和财务障碍,风险很大,短期内很难出现第二个。)可能性小,周期长。

  并购:(近两年很火热,例如立思辰和全通均完成了不少并购,对前期投资者来说,有利于其尽快退出得到回报,上市公司可以把收购的教育资源整合统筹,战略并购可能会帮助标的公司有更好的发展。而现在有很多上市公司有意发展双主业,这种双主业转型公司所进行的并购已经并非传统意义上的并购。如果标的公司市场地位足够高,业务发展好,同样可以在上市公司的教育业务中享有一定主导权,甚至协助上市公司进行教育产业的布局筹划。)上市公司一般对被并购企业的净利润有一定要求。

  新三板:周期短,门槛低,但受流动性和政策限制,企业在挂牌后获得的回报较难确定。

  上面三种方式也是A股市场投资人获得回报、退出的主要方式,所以越是接近后端的投资,投资方越会看重企业是否符合从以上通道退出的标准。

  教育资本运作的主要障碍

  法律方面

  对于不同的教育企业标准不同,涉及到是否是盈利性主体 ,是否注册在有特殊政策的区域。教育企业所面临的主要障碍是主体的性质问题,民非的主体性质在法律上有非常多的约束。

  同时,教育企业如果拟IPO,需要具备各项资质以及众多主管机关的无违法违规认定,比如互联网出版资质,以及消防部门、教育部门、民政部门的前置审批等等。这些资质和审批性障碍对线下教育尤其明显,而取得资质和相关文件的过程又往往时间漫长。

  财务方面

  对于收入成本的处理是教育行业普遍存在的问题。

  权责发生制 & 收付实现制:很多培训机构都是使用收付实现制,就是按收到和支出现金的实际时点来确认其收入成本,但是这种方式在会计准则上是不合理的,会计上规范的做法是使用权责发生制。比如很多做加盟业务的公司,与加盟店签署的合同是三年,但加盟费往往一次付清,严格按照会计准则来说,收费虽然是一次性的,但是在加盟期满前不能认定风险已经完全转移,所以审计师认为这部分收费全部确认在当年的营收里是不合理的。

  这就会导致企业自己计算的利润和会计师计算的利润相差比较大,而企业利润水平的变化可能会直接带来估值上的变化。

  再比如课时费,很多机构按课时收费,上一节课,就计入这节课的收入,这听起来没问题,但是在会计制度上,有的审计师认为需要在所有课程上完,风险完全转移的情况下才能完全计入这部分收入,因为在最初教育机构与其所服务的客户签署的合同里,其所提供的服务是包括全部课程的。

  税收

  教育企业可能为了便利起见,会将课时费以现金形式直接支付给教师,导致这部分成本无法确认追溯,或者出于避税的考虑对收入成本做一些处理,但所有税负必须按照会计上可确认的成本收入进行调整确定,该补税的要在上市前补齐。

  合并财务报表

  在并购过程中,标的公司需要将财务报表合并入收购方,但是很多教育企业都是民非主体,使用的是事业单位的会计制度,或者是小企业的会计制度,还或者是民非主体专用的会计制度,与收购方的会计制度有差异。在这种情况下,标的公司就没有办法和收购方合并财务数据,这也增加了教育企业收购的难度。

  估值高带来的商誉问题

  商誉:一般在一级市场的收购中,估值在净利润的10-20倍之间比较常见,也有的企业会有20-30倍的估值,在企业营业收入和利润不高的情况下,如果企业获得了很高的估值,这中间的落差就会产生商誉问题,这中间的商誉问题如果特别大,就会影响合并之后的资产和利润,因为商誉是实际资产的溢价部分。

  估值高、溢价高的问题在互联网企业特别严重,并不说企业价值低,而是说,企业在融资的时候,有时是用的美元基金,美元基金有时是用海外的估值逻辑去给企业估值的,相对于A股估值水平来说,市盈率往往较高,或者在企业亏损情况下用PS等其他方式,也能给很高的估值,初期估值很高的一些企业未来可能会面临一个问题,即从美股估值逻辑转回A股估值逻辑。因为这些企业并不一定能在海外这条路径下从始走到终,能最终在海外上市,而且上市后表现还特别好。如果这些企业想从海外架构转回A股,就会发现,A股的估值逻辑和美股是不同的,准确来说,A股是一个看利润的市场,很难给这么高的价格。这些企业就会遇到问题,前一轮估值特别高,在A股找不到接盘人,降低价格来融资出售,前一轮投资者又不同意,这样拖来拖去又会耽误上市最好的时机。所以前期估值高未必是好事,估值还是要合理,符合企业后续发展的潜力。

  —业务方面

  业务方面虽然不存在如法律、财务领域中的硬性标准障碍,但是企业的业务模式能走多远,未来发展空间如何,竞争力如何,也是很多PE,战略投资者会考虑的问题。

  变现能力

  这个问题在在线教育企业中比较突出。

  当然分情况,在互联网教育领域,成人培训企业的互联网化程度往往可以较高,而其变现能力也同样较高,而幼儿教育企业的互联网化面临一些困难,互联网化之后的变现也较难一些,主要受限于幼儿在互联网教育下的自制力、知识接收效果、互动能力等问题。幼儿教育机构的互联网化在语言培训领域比较突出,其他比如说素质、艺术、应试学科的课外培训等领域可互联网化程度都比较低,即使互联网化,可持续的变现能力也仍然面临一些障碍。

  同质竞争和未来增长空间

  这是几乎所有的教育企业都面临的问题。

  目前我们还没有看到一个企业的商业模式和别家一点相同点都没有。每个细分领域都是一堆类似的产品,教育产业本身就是一个充分竞争的市场,这个是不可避免的,就需要在同领域竞争的情况下,发展自己的优势。在上市、融资、并购的情况下这都是一个重要的问题。

  未来增长空间

  如何建立一个合理的商业模式,如何通过可行的路径维持增长速度,是每一个企业都要思考的问题。

  比如对线上机构来说,线上的流量已经非常贵,一个企业单纯靠购买流量来扩大规模,只会使利润水平越来越低。

  而对一个线下机构来说,拿幼儿园举例,一个成熟稳定的幼儿园,内生发展往往有限,要靠外延式增长,比如收购或建新园,这时候就看其资本运作能力了。

  同业竞争与关联交易

  比如说一个企业有一部分资产可以上市,有一部分资产不可以上市,而这两部分资产所从事的业务是属于同类业务,则证监会可能会认为这两部分有同业竞争的关系。这也是昂立上市案例难以复制的原因之一,因为昂立为了上市合规做了大量的工作。昂立彻底剥离了相当大一部分资产。

  关联交易是指已上市资产与其关联方之间的交易。

  自主内容的研发能力

  对于教育企业来说,教育的手段和形式未来会越来越互联网化,但其本质还在于内容。一个教育企业如果想做长做久,要么有过硬的技术门槛和颠覆性的商业模式,要么有真正有价值的教育内容,在自主内容方面有强大的研发能力。

  教育企业各细分领域的现状

  婴幼儿教育:幼儿园、早教

  幼儿园在管理上最为严格,资本运作的面临的障碍较多。主要涉及运营资质、民非主体性质、成长性、财务处理等多个方面,而早教相对宽松一些。

  —K12教育

  主要依然面临主体性质、财务管理混乱等问题,但此类企业依然是资本市场的并购热点。在收购中,真正在全国范围内做到业务覆盖的企业其实不多,还存在地域化强,质量良莠不齐的问题。

  —成人技能培训

  资本运作基础最良好,互联网化程度最高,在法律法规上障碍比较小,完全可以注册培训公司,而不是民非主体,内容可复制性强。但和K12领域一样,培训机构质量依然良莠不齐。

  纯在线教育

  学习工具类:如竞争已经进入白热化阶段的题库、单词库;还有方向好,但技术还比较初级,将来可能会给教育产业带来巨大变化的VR技术,这类企业进行并购和IPO,从法律上讲障碍都相对较少。

  主要面向B端客户的教学管理类的产品,虽然用户量扩大容易,但变现困难。

  语言培训类产品需求大,重复购买率高,所以相对变现容易,同时一些企业的商业模式在上市时不存在法律法规方面的过多障碍。

  游学及高端素质教育

  最后是虽然传统,但毛利高的游学及高端素质教育,由于未来的家庭会更加看重素质教育,愿意给孩子投资,所以资本市场也非常看好这个领域。